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格低迷是當(dāng)前中國宏觀經(jīng)濟(jì)的一個重要問題。早在2021年恒大危機(jī)時，我就提出恒大的問題表面上是流動性危機(jī)，但實(shí)際上是房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格進(jìn)入下行通道的開端。近兩年我多次圍繞價格問題公開發(fā)表觀點(diǎn)和看法，呼吁大家“關(guān)注價格信號”，尤其是關(guān)注“資產(chǎn)價格”，建議“圍繞價格制定政策”，重視對價格開展壓力測試等。當(dāng)前我國物價水平持續(xù)低位小幅波動，資產(chǎn)價格下跌趨勢有所緩和但仍在筑底，價格信號顯示中國經(jīng)濟(jì)正處于周期底部的緩沖期。在此階段，需全力筑牢價格底部，從供需兩端穩(wěn)房價、加快房地產(chǎn)市場“出清”以及通過財(cái)政發(fā)力刺激居民消費(fèi)穩(wěn)物價是關(guān)鍵，要防止價格在緩沖期過后出現(xiàn)持續(xù)下行。

一、價格信號顯示中國經(jīng)濟(jì)正處于周期底部的緩沖期，警惕再度下行的風(fēng)險(xiǎn)

價格是經(jīng)濟(jì)周期的重要信號，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)快速下行的時期已經(jīng)過去，經(jīng)濟(jì)整體處于周期筑底的調(diào)整過程之中。從當(dāng)前價格信號看，商品價格處于底部震蕩，資產(chǎn)價格快速下跌趨勢得到一定緩解。衡量物價水平的CPI同比連續(xù)兩年維持在0.2%的低位，PPI同比連續(xù)29個月為負(fù)值，2025年1月CPI同比及核心CPI同比出現(xiàn)邊際回升，呈現(xiàn)一定積極信號，但仍位于1%以下的低位水平；房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格下行速度有所減緩但仍處于磨底階段，2025年1月，70大中城市新建商品住宅與二手住宅價格指數(shù)當(dāng)月同比分別為-5.4%和-7.8%，已連續(xù)33個月下跌，但2024年四季度以來二者降幅邊際收窄；2024年6月底A股回落至3000點(diǎn)以下，四季度以來股票市場震蕩上行，截至2025年2月，上證綜指升至3300點(diǎn)左右，滬深兩市交易規(guī)模最高突破3萬億，是一攬子增量政策出臺前的近7倍。價格信號顯示目前正處于價格筑底的緩沖期,經(jīng)濟(jì)快速下行的局面得到了緩解，而緩沖期過后的價格走向則對后續(xù)經(jīng)濟(jì)走勢影響重大。

通縮壓力依然制約企業(yè)盈利，企業(yè)投資經(jīng)營受到限制，對消費(fèi)修復(fù)也產(chǎn)生制約。物價水平偏低說明供需失衡之下存在通縮壓力，警惕通縮引發(fā)經(jīng)濟(jì)陷入負(fù)面循環(huán)的風(fēng)險(xiǎn)。隨著物價回落，“價格”因素對企業(yè)利潤的貢獻(xiàn)減弱，同時為競爭有限的市場需求，企業(yè)采取 “以價換量”、“價格戰(zhàn)” 等策略，進(jìn)一步擠壓企業(yè)盈利空間。而利潤承壓的狀況限制了企業(yè)的投資經(jīng)營活動，其投資行為變得謹(jǐn)慎，企業(yè)也無力擴(kuò)大用工規(guī)模甚至裁減員工，加大了社會就業(yè)壓力和居民收入增長壓力，進(jìn)而對消費(fèi)修復(fù)產(chǎn)生制約。

二、從供需兩端發(fā)力穩(wěn)定房價，嚴(yán)控供給與釋放需求并行

合理看待房價調(diào)整，下跌未必是回歸理性的過程，當(dāng)前需避免房價持續(xù)下行。回顧過去，房地產(chǎn)市場曾經(jīng)歷了相當(dāng)長時間的上行周期，房價持續(xù)攀升，吸引了大量資金涌入，也積累了一定的泡沫。因此，當(dāng)房價出現(xiàn)下跌時，有觀點(diǎn)認(rèn)為這是房價回歸理性的過程。然而，盡管當(dāng)前房價已出現(xiàn)一定程度的下降，但通過房價租金比、房價收入比等關(guān)鍵指標(biāo)分析可知，當(dāng)前中國的房價依舊處于較高水平。數(shù)據(jù)顯示，2023年我國房價收入比為11.5，相比2022年下滑6.71%，房價收入比為近5年最低水平，但仍遠(yuǎn)超國際上3-6倍的合理區(qū)間（美國的房價收入比常年維持在5以下）。但這不意味著房價持續(xù)下跌就是合理的，若房價持續(xù)大幅下行，會削弱居民財(cái)富效應(yīng)，疊加就業(yè)承壓、居民收入預(yù)期轉(zhuǎn)弱等因素，將進(jìn)一步制約居民消費(fèi)能力，拖累經(jīng)濟(jì)修復(fù)。為穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，必須采取措施穩(wěn)住房地產(chǎn)價格。

此輪房價下行的核心原因是供給過剩，需嚴(yán)格控制除保交樓以外的一切土地和房地產(chǎn)供給。在當(dāng)下的市場環(huán)境中，雖然房地產(chǎn)市場結(jié)構(gòu)性的需求仍存，比如部分改善型購房者，希望置換更大、更舒適的住房等。然而，不可忽視的是，房地產(chǎn)總量過剩的問題更為突出。從數(shù)據(jù)來看，2023年我國家庭戶人均居住面積達(dá)到41.76平方米，接近2000年的兩倍；2024年底，商品房待售面積超過7.5億平方米，已達(dá)歷史數(shù)據(jù)最高點(diǎn)，未開發(fā)的住宅用地面積超過70億平方米。在這種形勢下，房地產(chǎn)價格上揚(yáng)缺乏動力。建議嚴(yán)格控制除保交樓外的一切新開工和土地供給，向市場傳遞“出清”的信號，尤其不應(yīng)將房地產(chǎn)新開工面積作為判斷經(jīng)濟(jì)形勢好壞的指標(biāo)。

需求端注重消化存量，并且可擇機(jī)全面放開北京、上海等標(biāo)志性城市的限購政策。一方面，要加快房地產(chǎn)去庫存節(jié)奏，可通過將商業(yè)樓宇改建成保障房等方式消化庫存，也可以考慮通過補(bǔ)貼保障房順價銷售加大去庫存力度等。近半年來，決策層面已經(jīng)出臺了一些包括存量收儲的政策措施，對于穩(wěn)定房地產(chǎn)市場起到了一定積極作用，但是整體來看，收儲推進(jìn)緩慢，穩(wěn)地產(chǎn)的增量政策特別是在需求端消化存量方面的政策仍待加快落地落實(shí)。另一方面，適時放開北京、上海等標(biāo)志性城市的限購政策，釋放需求潛力、提振市場信心。北京、上海等標(biāo)志性城市的房地產(chǎn)市場，在全國房地產(chǎn)市場體系中占據(jù)著極為關(guān)鍵的地位，對整體市場走向有著深遠(yuǎn)影響。一旦北京、上海的房價呈現(xiàn)出明顯的企穩(wěn)回升態(tài)勢，將如同給整個房地產(chǎn)市場注入一針強(qiáng)心劑，對穩(wěn)定市場起到至關(guān)重要的作用。此前在特定時期通過行政干預(yù)市場的手段出臺的限購政策一定程度上抑制了房價的不合理上漲，但當(dāng)前房地產(chǎn)市場環(huán)境已經(jīng)發(fā)生變化，建議根據(jù)市場實(shí)際情況，在恰當(dāng)?shù)臅r機(jī)適時取消北京、上海的限購政策。通過取消限購這一舉措，短期內(nèi)便能釋放出積極的政策信號，讓市場參與者感受到政策層面對于房地產(chǎn)市場穩(wěn)定發(fā)展的支持與信心。

三、突破舊有政策框架，財(cái)政發(fā)力提振消費(fèi)穩(wěn)物價

穩(wěn)物價的核心是促消費(fèi)，消費(fèi)的改善仍有賴于收入的改善。雖然產(chǎn)能過剩在一定程度上影響著價格水平，比如市場供給大幅增加，價格往往會面臨下行壓力，但不可忽視的是，需求疲弱尤其是消費(fèi)需求偏弱，才是當(dāng)前制約價格水平回升的主要障礙，因此穩(wěn)物價的核心在于穩(wěn)消費(fèi)。而消費(fèi)的改善在很大程度上依賴于居民收入和收入預(yù)期的改善。其中中產(chǎn)階級作為消費(fèi)市場的主力軍，在房價下行的趨勢中受到了巨大沖擊。房價的下跌致使他們的資產(chǎn)價值大幅縮水，財(cái)富效應(yīng)明顯下降，直接削弱了他們的消費(fèi)能力。與此同時，就業(yè)承壓、勞動報(bào)酬增長預(yù)期偏弱等制約因素仍存。雙重壓力下，居民尤其是中產(chǎn)階級居民的消費(fèi)能力和消費(fèi)欲望受到掣肘，消費(fèi)品市場的活力難以得到有效釋放。擴(kuò)內(nèi)需是2025年政策發(fā)力的主要抓手，目前已經(jīng)出臺了包含消費(fèi)品以舊換新、對公務(wù)員進(jìn)行漲薪等在內(nèi)的一些政策，但整體來看，政策力度不夠，仍需突破舊有邊框和政策約束，加大從收入端著手的促消費(fèi)政策力度。

考慮到財(cái)政政策對消費(fèi)的提振作用顯著強(qiáng)于貨幣政策，我們繼續(xù)期待財(cái)政發(fā)力促消費(fèi)，建議將部分財(cái)政資金從基建和產(chǎn)業(yè)投資轉(zhuǎn)向支持最終消費(fèi)。相較財(cái)政政策，貨幣政策在刺激消費(fèi)領(lǐng)域的作用較為有限。由于信心偏弱，居民減少負(fù)債意愿更強(qiáng)，市場主體投資和借貸意愿較為低迷，企業(yè)因缺乏優(yōu)質(zhì)投資機(jī)會而不愿借貸，金融部門的資金難以被市場有效吸納。在此情形下，財(cái)政政策在促消費(fèi)上進(jìn)一步發(fā)力更為有效。目前來看，我國在財(cái)政資金的使用上，對于產(chǎn)業(yè)政策的投入較為積極，而用于支持最終消費(fèi)的力度不足。但事實(shí)上，真正優(yōu)質(zhì)的“專精特新”企業(yè)，憑借其良好的技術(shù)實(shí)力，并不缺乏市場資金的支持。相反，部分政府產(chǎn)業(yè)基金在一些領(lǐng)域的過度投入，一定程度上加劇了產(chǎn)能過剩和行業(yè)內(nèi)卷。以“新三樣”為例，原本民營企業(yè)通過市場競爭形成的優(yōu)勢和國際競爭力，在政府產(chǎn)業(yè)基金和國有企業(yè)大量涌入后，反而出現(xiàn)了部分產(chǎn)能過剩的局面?？紤]到近年來我國消費(fèi)對于經(jīng)濟(jì)的拉動乘數(shù)始終高于固定資產(chǎn)投資乘數(shù)，若將部分用于基建和產(chǎn)業(yè)投資的財(cái)政資金轉(zhuǎn)移到支持最終消費(fèi)上，對于助力經(jīng)濟(jì)的修復(fù)或更為有效。

直接向居民發(fā)放現(xiàn)金仍是最直接有效的提振消費(fèi)舉措，建議減10萬億基建和產(chǎn)業(yè)投資支出、增10萬億現(xiàn)金消費(fèi)補(bǔ)貼，是重啟中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)健。近兩年，我多次公開呼吁向居民發(fā)放現(xiàn)金補(bǔ)貼提振消費(fèi)，規(guī)模可為10萬億，將對促進(jìn)消費(fèi)回暖、助力經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升發(fā)揮重要作用。此前已出臺的從需求端刺激消費(fèi)的政策如以舊換新等，對于提振消費(fèi)發(fā)揮了積極作用，但是也要看到其可能透支未來的消費(fèi)需求，造成部分資源的浪費(fèi)，以及尋租問題的存在，政策支持領(lǐng)域也存在“公平”的問題。相比之下，采取直接向居民部門發(fā)放現(xiàn)金的政策措施來刺激消費(fèi)需求，或更為有效且公平。從資金來源看，這10萬億消費(fèi)補(bǔ)貼也并非一定要靠財(cái)政赤字來解決，還可通過動用國有企業(yè)利潤進(jìn)行補(bǔ)充。

總而言之，價格是經(jīng)濟(jì)狀況的重要信號。若價格持續(xù)下行，經(jīng)濟(jì)下行的趨勢便難以避免，特別是微觀主體對經(jīng)濟(jì)的“體感”與價格關(guān)聯(lián)密切，價格低迷會削弱市場信心。在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境里，價格的穩(wěn)定并非取決于政府部門的購買力，居民購買力才是關(guān)鍵所在，但市場的自我調(diào)節(jié)存在一定的局限性，消費(fèi)市場的穩(wěn)定發(fā)展不能完全依賴市場自發(fā)調(diào)節(jié)，政府也必須發(fā)揮其應(yīng)有的作用。如今，價格變動進(jìn)入緩沖期，當(dāng)下最為重要的是防止價格持續(xù)下跌，后續(xù)我們?nèi)云诖哂绕涫秦?cái)政政策加力，呵護(hù)并筑牢價格底部，助力實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升。